วิเคราะห์ · กลไก USDT
USDT หลุดแพ็กเพราะอะไร · 4 กลุ่มสาเหตุ มุมคนไทย
ใน 8 ปีที่ USDT ออกตลาด หลุดแพ็กไม่ต่ำกว่า 12 ครั้ง บางครั้งลง 4% บางครั้งลง 12% สาเหตุไม่เหมือนกัน ในบทความนี้ผมแยกเป็น 4 กลุ่ม พร้อมเหตุการณ์ที่กระทบราคา USDT-THB ใน Bitkub และตลาด OTC ของไทย
กลุ่ม 1 · ความสงสัยเรื่องสำรอง
นี่คือสาเหตุที่บ่อยที่สุด เกิดเมื่อตลาดเริ่มสงสัยว่าสำรองของ Tether ไม่เพียงพอ หรือไม่เป็นเงินสดอย่างที่อ้าง
เหตุการณ์ตัวอย่าง · 24 เมษายน 2019
คดีที่เริ่มในเดือนเมษายน 2019 เกี่ยวข้องกับเงินของ Bitfinex ที่เข้าถึงไม่ได้และการนำเงินจาก Tether มาใช้ ไม่ควรนำยอดเงินที่เข้าถึงไม่ได้ไปเท่ากับยอดสำรองที่โอน หรือคำนวณเป็นสัดส่วนสำรองโดยไม่มีฐานข้อมูลวันเดียวกัน ผลคดีที่ NYAG เผยแพร่ในปี 2021 ระบุปัญหาการแสดงข้อมูลสำรองในปี 2018 ด้วย จึงไม่ใช่เพียงข่าวลือ
เหตุการณ์ตัวอย่าง · พฤษภาคม 2022
หลัง Luna/UST ล่ม (อ่าน บทความ Luna/UST) ตลาดทั้งหมดสงสัยเหรียญคงที่ทุกตัว Tether ในตอนนั้นมีสำรอง 78 พันล้านดอลลาร์ คนกลัวว่า USDT จะถูก redeem เร็ว ๆ จนสำรองพัง
ประเด็นที่ต้องตรวจคือผู้มีสิทธิไถ่ถอนยังส่งคำสั่งและรับเงินได้หรือไม่ กับตลาดรองยังมีผู้ซื้อเพียงพอหรือไม่ บทความนี้ไม่มีสมุดคำสั่งซื้อขายของตลาดไทยในช่วงนั้น จึงไม่ใช้ราคาในกลุ่มแชตหรือระยะฟื้นที่อ้างต่อกันเป็นหลักฐาน
วิธีตรวจเองว่าสำรองมีปัญหาจริงไหม
- เปิด
tether.to/transparencyดูรายงานไตรมาสล่าสุด - เทียบสินทรัพย์กับหนี้สินในวันรายงานเดียวกัน และแยกเงินสด ตั๋วเงินคลัง และสินทรัพย์ที่ผันผวน
- อ่านอายุคงเหลือ การถือครองโดยตรงกับทางอ้อม และข้อจำกัดในการขายหรือถอน
- ตรวจขอบเขตความเชื่อมั่นของผู้สอบบัญชี รายงานรับรอง ณ วันหนึ่งไม่ใช่การตรวจธุรกรรมตลอดเวลา
- ใช้เอกสารที่เผยแพร่จริง ไม่ถือว่าชื่อผู้รับฝากทรัพย์สินเป็นรายงานรับรองแยกต่างหาก
กลุ่ม 2 · ปัญหาสภาพคล่อง
กลุ่มนี้เกิดเมื่อ pool ของ DEX (Curve, Uniswap) เสียสมดุล หรือ market maker ใน CEX ออกจากตลาดชั่วคราว ราคาในตลาดเลยลงผิดปกติ ไม่เกี่ยวกับสำรองของ Tether โดยตรง
เหตุการณ์ตัวอย่าง · 11 มีนาคม 2023 (USDC SVB)
Circle เปิดเผยว่าเงินสำรอง USDC 3.3 พันล้านดอลลาร์อยู่ที่ SVB ตาม ประกาศของผู้ออก เมื่อ USDC ลดค่า อัตรา USDT/USDC อาจสูงขึ้นโดยที่ USDT ไม่ได้แพงกว่าหนึ่งดอลลาร์ ต้องเทียบคู่ USD แยก และแปลงค่าเงินบาทด้วยอัตราเวลาเดียวกัน
แยกปัญหา pool ออกจากปัญหาผู้ออก
การขายจำนวนมากใน pool ที่ตื้นอาจทำให้ราคาคลาดเคลื่อนมากกว่าตลาดอื่น ต้องตรวจ contract ของ pool เส้นทาง swap และจำนวนที่ต้องการขาย การเกิดช่องโหว่ในโปรโตคอลหนึ่งไม่ได้พิสูจน์ว่าทุก pool หรือทุก CEX ได้รับผลเหมือนกัน
กลุ่ม 3 · panic จากภายนอก
เหตุการณ์ภายนอกอาจทำให้ผู้ถือเร่งขาย แต่ต้องตรวจว่ามีความเชื่อมโยงด้านเงินฝาก คู่สัญญา หรือสภาพคล่องด้วยหรือไม่ จึงจะประเมินผลต่อผู้ออกได้
เหตุการณ์ตัวอย่าง · พฤษภาคม 2022 (Luna ล่ม)
การล่มของ UST และ LUNA ในเดือนพฤษภาคม 2022 ทำให้ตลาดตั้งคำถามกับความสามารถรักษามูลค่าของเหรียญคงที่ กลไกของ UST ต่างจากสำรองของ USDT แต่ความต่างนั้นไม่ใช่หลักประกันว่า USDT หรือแพลตฟอร์มที่ฝากไว้จะไม่เสียหาย
การที่ราคาเคยกลับมาไม่ได้ทำให้การถือต่อปลอดภัยเสมอไป ผู้ถือยังเสี่ยงต่อราคา การถอนที่ถูกระงับ และความเสียหายของผู้ให้บริการ ต้องตัดสินใจจากสถานการณ์ของตนเอง ไม่ใช่กำหนดวันรอจากเหตุการณ์เก่า
เหตุการณ์ตัวอย่าง · พฤศจิกายน 2022 (FTX ล่ม)
FTX ล้มละลายในเดือนพฤศจิกายน 2022 ประเด็นของผู้ฝากคือสิทธิเรียกร้องและการถอนเงินจากแพลตฟอร์ม แยกจากราคาของ USDT ที่ตลาดอื่น แม้เหรียญกลับใกล้หนึ่งดอลลาร์ก็ไม่ได้ทำให้ผู้ฝากถอนสินทรัพย์จากกิจการล้มละลายได้ทันที
กลุ่ม 4 · กระทบจากกฎหมาย
กลุ่มนี้เกิดเมื่อรัฐบาลออกข่าวหรือคำสั่งที่กระทบ Tether โดยตรง
15 ตุลาคม 2021: คำสั่ง CFTC
CFTC ประกาศ ค่าปรับ Tether 41 ล้านดอลลาร์เรื่องคำกล่าวเกี่ยวกับการค้ำประกันด้วยดอลลาร์ และค่าปรับ Bitfinex แยกอีก 1.5 ล้านดอลลาร์ ข่าวนี้เป็นหลักฐานการบังคับใช้กฎหมาย ไม่ได้ระบุราคาต่ำสุดหรือระยะเวลาฟื้นของ USDT
MiCA: วันใช้กฎหมายกับวันเปลี่ยนบริการเป็นคนละเรื่อง
ตาม มาตรา 149 ส่วนเหรียญคงที่ใช้ตั้งแต่ 30 มิถุนายน 2024 และวันใช้ทั่วไปคือ 30 ธันวาคม 2024 หน่วยงานผู้อนุญาตและเงื่อนไขบริการต้องดูตามประเภทกิจการและนิติบุคคลที่เกี่ยวข้อง
วันใช้กฎหมายไม่ได้เป็นหลักฐานว่าราคา USDT ลงเท่าใดหรือนานเท่าใด การตรวจผลกระทบต้องใช้ประกาศบริการและข้อมูลซื้อขายของตลาดเดียวกันในช่วงเวลานั้น
เหตุการณ์ตัวอย่าง · กรกฎาคม 2025 (GENIUS Act)
วันที่ 18 กรกฎาคม 2025 เป็นวันที่ประธานาธิบดีลงนามให้ GENIUS Act เป็นกฎหมาย ตาม ประกาศทำเนียบขาว กฎหมายมีเงื่อนไขการมีผลและการกำกับหลายส่วน จึงสรุปไม่ได้ว่าลูกค้าในสหรัฐใช้ USDT ไม่ได้ทั้งหมดตั้งแต่วันลงนาม หรือว่าบริษัทนอกสหรัฐไม่ได้รับผลกระทบ
การจำแนกประเภท · ตอน depeg เกิด รู้ว่าเป็นกลุ่มไหน
| สัญญาณ | กลุ่มที่น่าเป็น |
|---|---|
| ข่าวเกี่ยวกับ Tether โดยตรง (สำรอง การฟ้อง) | กลุ่ม 1 หรือ 4 |
| ราคาลงใน DEX แต่ CEX ปกติ | กลุ่ม 2 (สภาพคล่อง) |
| ราคาลงทุกตลาดในเวลาเดียว | กลุ่ม 1 หรือ 3 |
| มีเหตุการณ์ใหญ่นอก Tether (เหรียญอื่นล่ม) | กลุ่ม 3 (panic) |
| รัฐบาลประเทศไหนออกข่าว | กลุ่ม 4 (กฎหมาย) |
| USDT premium ขึ้นไป 1.02-1.03 | กลุ่ม 2 reverse (USDC มีปัญหา) |
ผลต่อตลาดไทย · USDT-THB
Bitkub
อ่าน bid/ask และความลึกสำหรับจำนวนที่จะขาย พร้อมตรวจสถานะถอนเงินบาท ปริมาณซื้อขายในอดีตไม่รับรองว่าจะขายจำนวนเดียวกันได้ในปัจจุบัน
- สำรอง ตรวจเอกสารผู้ออกและเงื่อนไขไถ่ถอน
- สภาพคล่อง เทียบราคาที่ขายได้จริงในตลาดและจำนวนเดียวกัน
- ผลกระทบภายนอก ตรวจคู่สัญญาและสถานะผู้ให้บริการ
- กฎหมาย อ่านประกาศสำหรับนิติบุคคลและประเทศของผู้ใช้ กฎต่างประเทศอาจกระทบคู่ค้าหรือช่องทางชำระเงินในไทยด้วย
OTC กรุงเทพ
ราคา OTC เป็นข้อตกลงกับคู่สัญญา ไม่ใช่ราคากลาง ตรวจตัวตน สิทธิให้บริการ เงื่อนไขชำระราคา และแหล่งเงิน ไม่ถือว่าราคาที่ดูนิ่งหมายถึงมีสภาพคล่องหรือปลอดภัยกว่า
P2P บน Binance
ราคาโฆษณา P2P ยังไม่ใช่ธุรกรรมที่เสร็จสมบูรณ์ มีความเสี่ยงคู่สัญญา การตรวจเงินโอน และการอายัดบัญชี ต้องตรวจสิทธิให้บริการในไทยก่อนใช้งาน การตั้งราคาเร็วไม่ได้รับประกันกำไร
วิธีรับมือสำหรับคนไทย
- ตั้ง alert ราคา ใช้ Bitkub TradingView Binance ตั้ง alert ที่ 0.99 และ 0.98 ดอลลาร์
- กระจาย USDT/USDC ถือ 50/50 หรือ 60/40 อย่าใส่ทั้งหมดในตัวเดียว
- ตรวจข้อมูลก่อนตัดสินใจ ไม่มีช่วง 24 ชั่วโมงที่รับประกันว่าควรรอ การขายยอมรับราคาที่ได้ในขณะนั้น ส่วนการถือต่อยังรับความเสี่ยงที่ราคาไม่ฟื้น
- เปิด wallet หลายตัว Bitkub + Bitazza + Binance + กระเป๋า hardware
- ติดตาม Tether transparency เปิดดูรายงานทุกไตรมาส ถ้าตัวเลขเปลี่ยนเร็ว ผิดปกติ
- อย่าใช้เงินจำเป็นซื้อเพื่อหวังกำไรจากการกลับแพ็ก ส่วนลดอาจสะท้อนปัญหาจริง และอาจขายหรือไถ่ถอนไม่ได้ตามแผน
ความเสี่ยงในปี 2026-2027
การประเมินต้องใช้รายงานที่ระบุวันสิ้นงวด ขอบเขตการรับรอง และเงื่อนไขไถ่ถอน สัดส่วนสินทรัพย์รายการเดียวไม่สามารถแปลงเป็นความน่าจะเป็นของการหลุดแพ็กได้
- Fed ขึ้นดอกเบี้ยเร็ว · ถ้า Fed ขึ้นดอกเบี้ยมากกว่า 0.5% ในเวลา 3 เดือน T-bill ของ Tether จะลด mark-to-market value
- การ run อย่างใหญ่ · ถ้าผู้ถือ USDT ใหญ่ ๆ (เช่น exchange) เร่ง redeem 20 พันล้านในสัปดาห์เดียว สภาพคล่องของ Tether อาจไม่พอ
- กฎใหม่ในเอเชีย · ถ้าฮ่องกง สิงคโปร์ หรือไทย ออกกฎเข้มขึ้น Tether อาจต้องถอนตัวจากบางตลาด
- USDC ขึ้นแทน · ถ้า USDC ได้ trust charter จาก OCC ในปี 2026 ตลาดอาจเปลี่ยน flow จาก USDT เป็น USDC ราคา USDT อาจมี discount เรื้อรัง
สรุป
สาเหตุของการหลุดแพ็กอาจซ้อนกัน การตรวจสำรอง สภาพคล่อง และสิทธิถอนช่วยระบุความเสี่ยง แต่ไม่รับประกันว่าควรถือต่อหรือเปลี่ยนเป็นเหรียญใด
ตัดสินใจจากเงินที่จำเป็นต้องใช้ ราคาที่ขายได้จริง และความเสี่ยงหากถือต่อ ไม่มีข้อห้ามขายใน 24 ชั่วโมงแรก และไม่มีระยะรอที่รับประกันว่าจะได้เงินคืนครบ
อ่านต่อ USDC หลุดแพ็ก SVB 48 ชั่วโมง และ คดี Tether NYAG 2021